定增80億元(人民幣，下同)及發(fā)行127億元債轉(zhuǎn)股獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)通過(guò)，有色央企中國(guó)鋁業(yè)(02600-HK;601600-CN)的債務(wù)壓力將逐漸緩解，并改善經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

從定增到巨額的債轉(zhuǎn)股，實(shí)際上是將公司債務(wù)轉(zhuǎn)為上市公司的股權(quán)。若此次定增方案獲得實(shí)施，中國(guó)鋁業(yè)總股本將從149億股增加至170.2億股，原有股份將會(huì)被稀釋。

總體來(lái)說(shuō)，中國(guó)鋁業(yè)這兩輪募資的200多億元可完成去杠桿這個(gè)棘手問(wèn)題，并減輕負(fù)債以增加現(xiàn)金流，對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)起到很好的鋪墊作用。

瘋狂的資產(chǎn)重組

中國(guó)鋁業(yè)近期展開(kāi)了瘋狂的資產(chǎn)重組，成為央企去杠桿的標(biāo)桿。

11月20日，中國(guó)鋁業(yè)公告稱(chēng)，公司發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)獲中證監(jiān)審核通過(guò)。根據(jù)公司早前披露的交易草案，此次發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)涉及4家公司股權(quán)，標(biāo)的資產(chǎn)作價(jià)約127億元。

獲中證監(jiān)批準(zhǔn)，中國(guó)鋁業(yè)可以127億元的價(jià)格向8名交易方非公開(kāi)發(fā)行股份的方式收購(gòu)包頭鋁業(yè)25.67%股權(quán)、中鋁山東30.80%股權(quán)、中州鋁業(yè)36.90%股權(quán)和中鋁礦業(yè)81.14%股權(quán)，交易完成后，4家標(biāo)的公司將成為中國(guó)鋁業(yè)全資子公司。

此外，中國(guó)鋁業(yè)于11月20日發(fā)布了多個(gè)公告，其中包括擬參與競(jìng)購(gòu)經(jīng)營(yíng)鋁相關(guān)產(chǎn)品生產(chǎn)銷(xiāo)售的山西華興50%股權(quán)、擬向子公司中鋁國(guó)貿(mào)(上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū))增資10億元以及斥1億元向長(zhǎng)城鋁業(yè)收購(gòu)選礦車(chē)間資產(chǎn)等若干設(shè)備資產(chǎn)。

不難理解，作為鋁行業(yè)龍頭，獲200多億元融資的中國(guó)鋁業(yè)在債務(wù)得到緩解后，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)得到了優(yōu)化，可輕裝上陣調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，通過(guò)收購(gòu)資產(chǎn)以及增加原有業(yè)務(wù)投資，進(jìn)一步提升公司多元化布局，有助于向鋁精深加工價(jià)值鏈高端轉(zhuǎn)型，從而改善公司業(yè)績(jī)。

電解鋁產(chǎn)能置換成效顯著

電解鋁(原鋁)是以鋁土礦為電解材料，加入冰晶石為催化劑后電解得到的，現(xiàn)在鋁一般都用這個(gè)方法制取。而氧化鋁是鋁的氧化產(chǎn)物，在氧氣中燃燒或是在空氣中加熱都可以得到。

2018年上半年，原鋁為中國(guó)鋁業(yè)第二大業(yè)務(wù)收入板塊，營(yíng)收合計(jì)達(dá)265.16億元，同比增長(zhǎng)近30%，占總營(yíng)收比32.31%。

（中國(guó)鋁業(yè)分部收入(金額單位為人民幣千元，來(lái)源：港交所)

在供給側(cè)改革去產(chǎn)能背景下，工信部2018年1月下發(fā)《關(guān)于電解鋁企業(yè)通過(guò)兼并重組等方式實(shí)施產(chǎn)能置換有關(guān)事項(xiàng)的通知》，《通知》要求2011年至2017年關(guān)停并列入淘汰公告的電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)須在2018年12月31日前完成產(chǎn)能置換，逾期將不得用于置換。

“產(chǎn)能置換”，即由先進(jìn)技術(shù)置換落后技術(shù)，同樣先進(jìn)技術(shù)之間的產(chǎn)能也可以進(jìn)行置換，兩者的相同點(diǎn)都是保持現(xiàn)有產(chǎn)能總量基本不變。當(dāng)前，我國(guó)電解鋁產(chǎn)能置換指標(biāo)交易已進(jìn)入存量博弈階段，也進(jìn)入了行業(yè)整合年。各大鋁廠都在爭(zhēng)搶所剩不多的指標(biāo)額度，并趕在政策變化之前“落袋為安”。

即使置換后的產(chǎn)能全部用于新建產(chǎn)能建設(shè)，等這波置換后的產(chǎn)能重新釋放之后，電解鋁新產(chǎn)能的釋放將會(huì)越來(lái)越少。即便政策逐步開(kāi)放，也會(huì)改變此前電解鋁過(guò)快增長(zhǎng)、無(wú)序增長(zhǎng)的形式，電解鋁產(chǎn)能的“野蠻式”增長(zhǎng)時(shí)代已宣告結(jié)束。

中國(guó)鋁業(yè)近幾年積極進(jìn)行電解鋁產(chǎn)能置換工作，政府補(bǔ)助也有質(zhì)的提升。2018年上半年，中國(guó)鋁業(yè)收到政府補(bǔ)助高達(dá)5.93億元，而上年同期僅為1.6億元。高額的補(bǔ)助，有利于中國(guó)鋁業(yè)補(bǔ)償成本支出及業(yè)務(wù)發(fā)展，加快電解鋁產(chǎn)能置換，并加大電解鋁產(chǎn)能。根據(jù)半年報(bào)，中國(guó)鋁業(yè)重要在建工程項(xiàng)目達(dá)13個(gè)，報(bào)告期內(nèi)共增加投入29.17億元，其中貴州輕合金新材料退城進(jìn)園、呂梁輕合金循環(huán)產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目輕合金工程等項(xiàng)目投入資金達(dá)上億元，預(yù)計(jì)在2018年下半年及2019年能為公司帶來(lái)可觀的收入。

此外，隨著包頭鋁業(yè)實(shí)現(xiàn)對(duì)進(jìn)口高質(zhì)量氧化鋁的替代，將大幅降低中鋁生產(chǎn)原鋁的成本約1500元/噸，為增利打下基礎(chǔ)。

成本端方面，近期宏觀環(huán)境拖累鋁價(jià)下行，價(jià)格觸及行業(yè)高成本產(chǎn)能的現(xiàn)金成本，中國(guó)鋁業(yè)改造直至關(guān)停淘汰現(xiàn)存的落后生產(chǎn)工藝和生產(chǎn)線，將落后產(chǎn)能置換至成本低的區(qū)域，有望做到強(qiáng)者恒強(qiáng)。

隨著四大鋁工業(yè)基地相繼投產(chǎn)，中國(guó)鋁業(yè)的電解鋁產(chǎn)能將有可觀的提升，未來(lái)盈利可期。但要預(yù)防鋁價(jià)大幅下跌、下游需求走弱、產(chǎn)能釋放不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)因素。

轉(zhuǎn)型升級(jí)加快

今年下半年以來(lái)，國(guó)際鋁價(jià)維持寬幅震蕩行情。因前幾年鋁價(jià)低迷，中國(guó)鋁業(yè)的業(yè)績(jī)一直被拖累，更在2014年大幅虧損162億元，并被扣上“虧損王”的帽子。

由于中國(guó)鋁業(yè)在鋁行業(yè)的中上游具有明顯的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，業(yè)績(jī)彈性非常大。鋁價(jià)推動(dòng)了中國(guó)鋁業(yè)的業(yè)績(jī)，進(jìn)入2017年，隨著國(guó)家供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革逐步深入、需求增長(zhǎng)及庫(kù)存減少，鋁價(jià)開(kāi)始逐步回升，中國(guó)鋁業(yè)2017年?duì)I收增長(zhǎng)近25%至1800.81億元，凈利潤(rùn)大增2.7倍至13.78億元。

進(jìn)入2018年，中國(guó)鋁業(yè)在前三季的凈利潤(rùn)14.96億元，同比增長(zhǎng)11.02%；資產(chǎn)負(fù)債率67.15%，較年初降低5.07個(gè)百分點(diǎn)。值得一提的是，公司在前三季實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~20億元，創(chuàng)3年來(lái)同期新高，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量和效益持續(xù)提升，轉(zhuǎn)型升級(jí)步伐不斷加快。

來(lái)源：港交所

目前，我國(guó)電解鋁產(chǎn)能不斷下降，1-9月133萬(wàn)噸的新投產(chǎn)能數(shù)字嚴(yán)重低于去年底的預(yù)期以及企業(yè)自身的計(jì)劃，期間合計(jì)減產(chǎn)產(chǎn)能97.5萬(wàn)噸，減產(chǎn)產(chǎn)能中1-8月份主要為產(chǎn)能置換后老產(chǎn)能退出所致。因此，當(dāng)前我國(guó)電解鋁處于產(chǎn)能底部階段和盈利底部區(qū)域。

來(lái)源：阿拉丁

在未來(lái)，我國(guó)電解鋁行業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張沖動(dòng)將繼續(xù)得到遏制，行業(yè)的資本回報(bào)率也將逐步提升。中國(guó)鋁業(yè)的產(chǎn)能多位于西南以及西部環(huán)境容量大、能源優(yōu)勢(shì)突出的區(qū)域，未來(lái)產(chǎn)能將會(huì)持續(xù)釋放，有望充分享受到行業(yè)好轉(zhuǎn)帶來(lái)的機(jī)遇。

此外，中國(guó)鋁業(yè)有削減成本方面的優(yōu)勢(shì)。公司通過(guò)資產(chǎn)盤(pán)活重慶分公司的氧化鋁生產(chǎn)線及礦山資產(chǎn)、重組合并遵義氧化鋁有限公司和遵義鋁業(yè)股份等方式改善能效、提高鋁土礦自給率，降低氧化鋁和原鋁等主要業(yè)務(wù)的生產(chǎn)成本。較低的鋁生產(chǎn)成本另外還源于較低的電力成本，得益于與電網(wǎng)運(yùn)營(yíng)商達(dá)成的低價(jià)直購(gòu)協(xié)議，中國(guó)鋁業(yè)的發(fā)電自給率自2014年以來(lái)已經(jīng)大幅提高。

中國(guó)鋁業(yè)總裁敖宏此前也曾表示，公司目前的氧化鋁完全成本已經(jīng)進(jìn)入行業(yè)前40%，電解鋁完全成本已經(jīng)進(jìn)入行業(yè)前45%，其下屬的廣西分公司、包頭鋁業(yè)等企業(yè)的完全成本競(jìng)爭(zhēng)力則處于行業(yè)領(lǐng)先位置。

■  作者｜覃漢計(jì)

■  編輯｜黎璐璐

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